25 abril 2017

Crisis externa y tipo de cambio


Como consecuencia del doble shock externo de caída de precios de los commodities y de reflujo de capitales, la economía boliviana, después de lograr superávit consecutivos en la balanza de pagos en cuenta corriente a partir de 2003, registró en 2015 y 2016 déficit del orden del 5,7% y 5,6% del PIB respectivamente, cuando la sabiduría convencional nos dice que un déficit arriba de 5% es una luz roja.

Los déficits fueron financiados casi en su totalidad por pérdidas de las reservas internacionales. El problema es que tanto el FMI como el Plan de Desarrollo Económico y Social proyectan déficits consecutivos crecientes por lo menos hasta 2020.

En un contexto externo adverso y de larga duración el problema radica en si los persistentes déficits de balanza de pagos en cuenta corriente importan o no, si son sostenibles en el mediano plazo y qué tipo de intervención de política económica requieren.

Los enfoques sobre la sustentabilidad han evolucionado desde el basado en el financiamiento externo, hasta los que reflejan decisiones intertemporales de los agentes económicos respecto al ahorro, la inversión y la posición fiscal.

En Bolivia la posición fiscal es determinante para explicar el déficit en cuenta corriente, observándose en el gráfico que el déficit fiscal se anticipó al de cuenta corriente en 2014 con un 3,4% del PIB, continuó en 2015 con un 6,9% y en 2016 con 6,7%.

En la economía boliviana, como consecuencia del desequilibrio externo, en 2015 se registró la disminución del stock de reservas internacionales, se aceleró a lo largo de 2016 y, lógicamente, es un factor que genera la preocupación de los agentes económicos sobre si se debe levantar el ancla del tipo de cambio nominal que se mantiene fijo desde 2011.

No obstante, no existe consenso en la literatura empírica sobre los efectos de un determinado régimen cambiario en el desempeño macroeconómico y tampoco hay consenso de los efectos de los fuertes movimientos del tipo de cambio sobre las exportaciones e importaciones y, por tanto, sobre la actividad económica, con el surgimiento de la "hipótesis de la desvinculación” del tipo de cambio con el comercio.

Adicionalmente, no es clara la delimitación entre los distintos regímenes cambiarios, puesto que muchos países declaran (de jure) tener un régimen de flotación limpia sin intervención de bancos centrales para demostrar que son economías de libre mercado, pero de facto intervienen acumulando reservas y con medidas monetarias no convencionales.

Tampoco es muy evidente la relación entre la persistencia de desequilibrios de balanza de pagos y el régimen cambiario, puesto que se suponía que un tipo de cambio flexible ajustaría rápidamente el desequilibrio externo, mientras que con un tipo de cambio fijo persistiría.

No hay que olvidar que el régimen cambiario está relacionado con el régimen monetario, que en Bolivia es un régimen de ancla cambiaria no explícita y metas monetarias cuantitativas, por lo que se requiere de una evaluación de ambos regímenes para considerar las posibles opciones de política cambiaria.

En mi libro Bolivia. Crisis Externa y Tipo de Cambio, editado por Plural, con prólogo del doctor Juan Antonio Morales, que se presentará en el Auditórium el jueves 27 de abril, se postula que los déficits en cuenta corriente importan, así como la persistente caída de las reservas internacionales y que se requiere de la intervención de la política económica monetaria y fiscal para acotar sus niveles, de manera que no sólo las reservas internacionales absorban el déficit. El objetivo de mi libro es examinar cuál sería el mejor régimen cambiario y monetario para Bolivia a fin de contribuir a enfrentar los desequilibrios consecutivos en la balanza de pagos en cuenta corriente.

Empieza analizando el pronunciado desequilibrio de la balanza de pagos en cuenta corriente y sus determinantes macroeconómicos, las fortalezas de la economía boliviana para absorber el shock externo, el nivel de la sostenibilidad del endeudamiento externo y la suficiencia de sus reservas internacionales. Se examina la experiencia de los últimos años del llamado "anclaje del tipo de cambio” y, por último, con la finalidad de contribuir con un insumo para la toma de decisiones, se presenta una propuesta de régimen cambiario deslizante y anunciado junto con un mecanismo de cobertura cambiaria con operaciones forward.

Gabriel Loza Tellería El autor es economista
y expresidente del Banco Central de Bolivia.


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